（报告出品方/作者：兴业证券，谢恒，姚丹丹）
1、精密光学元件龙头公司，多元化产品布局
1.1、深耕光学领域，国内领先精密光学元件供应商
蓝特光学专注光学元件加工二十余年，是国内领先精密光学元件供应商。蓝特光学成立于年，其前身是嘉兴蓝特光学镀膜厂，年成立蓝特光学有限公司，年完成股份制改造，年成功登陆科创板。历经二十余年，公司形成了光学棱镜、玻璃非球面透镜、玻璃晶圆等多元化产品的布局，下游应用面向消费电子、光学仪器、AR/VR、汽车智能驾驶等多个领域。
目前公司大股东是董事长兼总经理徐云明先生，截至年三季报，大股东直接持股比例占37.41%，是公司的实际控制人。公司员工持股平台--蓝拓投资覆盖公司（含子公司）的高级管理人员、技术（业务）骨干等多位骨干，绑定核心员工和公司共同发展。蓝拓投资持上市公司2.11%股权。
公司定位为光学元件制造商，深耕光学元件加工行业。公司布局开发多品类精密光学产品，在精密玻璃光学元件加工方面扎根二十余年，具备了较强的自主创新能力和突出的行业竞争优势。公司在玻璃光学元件冷加工、玻璃非球面透镜热模压、高精密模具设计制造等领域拥有多项自主研发的核心技术成果，并形成了以光学棱镜、玻璃非球面透镜、玻璃晶圆为主的多个产品系列，主要客户涵盖了AMS、康宁、麦格纳、舜宇等国内外知名镜头及模组制造商，终端产品应用于大客户、索尼等。
1.2、持续加大技术储备，业绩将迎拐点
光学棱镜为收入和利润贡献主要来源，非球面透镜业务收入占比快速提升。光学棱镜年贡献收入67.6%，非球面透镜和玻璃晶圆分别占比13.0%和11.9%，光学棱镜业务是公司的核心业务，非球面透镜业务占比也快速提升。
公司的棱镜业务主要分两块，传统棱镜和消费电子棱镜。其中传统棱镜包括成像棱镜和大尺寸映像棱镜，年在整体棱镜收入中占比不到一半，消费电子棱镜主要包括长条棱镜和微棱镜，目前公司微棱镜未放量，长条棱镜业务在整体棱镜收入中是大头。近年来车载摄像头和激光雷达快速普及，公司不再将汽车后视镜业务作为主要方向，已经于年6月关停产线。
长条棱镜曾是公司业绩主要增长点。年大客户推出新机，首次采用FaceID人脸识别技术，公司是双面红外反射长条棱镜的主要供应商，收入规模大幅增长。长条棱镜销售占比高、毛利高，成为公司收入的主要贡献业务。、年AMS的组装良率提升，加上前期备货较多，而大客户手机出货量小幅下滑，从而使得公司长条棱镜收入增长受到影响。
大客户改方案略拖累业绩，其他业务快速增长，蓝特光学拐点有望将至。大客户年新款手机结构光方案调整，结构光模组内不再采用长条棱镜产品，公司仅供应老机型，因此公司长条棱镜销量持续下降，预计长条棱镜业务年收入同比下降1亿左右，年环比预计下降万元，但今年拖累金额将大幅减弱。另一方面，由于车载端需求爆发，玻璃非球面透镜业务的高增长弥补了棱镜业务的部分收缩。年待长条棱镜业务占比大幅降低，收入将更加多元化。
公司三费基本稳定，研发费用率逐年提升。公司年管理费用率增长，主要是因为公司股权激励费用，剔除股份支付的影响后，公司期间费用金额变动不大，销售费用率和财务费用率基本稳定。公司重视研发，为满足发展需要，主动对潜在市场进行技术储备、产品开发，近年来不断加大研发投入力度，研发费用率逐年增加。年提高到10%以上，通过高额研发不断加固技术护城河。
盈利能力较高，利润或触底回升。公司自年开始打入大客户产业链，作为前置FaceID3D结构光组件双面红外反射棱镜的主要量产供应商，毛利率和净利率由此得到大幅提升。此后，受到需求波动影响，公司长条棱镜收入增长略受拖累，带来整体利润下滑，但依旧保持强劲。随着长条棱镜业务初晴，微棱镜带来新的业务增长以及玻非透镜、玻璃晶圆业务的增长，公司利润有望触底回升。（报告来源：未来智库）
2、下游应用市场空间广阔，玻璃非球面业务成新增长点
2.1、玻非镜片成像优势显著，模压工艺对模具加工能力要求高
玻璃镜片能提高透光率，高清化趋势下玻塑混合是主流。按照材质分类，镜片可分为玻璃镜片和塑料镜片，其中全玻璃镜片光学性能优越，透光率、折射率高，成像效果好，但重量较重、易碎且成本高，塑料镜头成本低、重量轻，但透光性和耐候性较差，玻塑混合则介乎两者之间。
非球面镜片能减弱像差和畸变效应。根据镜头中玻璃的形状不同，可分球面镜片和非球面镜片，球面镜片一面是球面，当不同波长的光线，以平行光轴入射后，无法汇聚成一点，从而使得存在像差，观察物体有扭曲现象。而非球面镜片则将镜片边缘部份削去少许，其横切面呈平面状，抵消像差，从而使得更轻薄、视觉变形小、设计自由度大。随着消费者对成像质量要求的提高，以及工业界对成像精度的要求，玻璃非球面镜片市场空间快速增长。
玻璃非球面透镜一般采用模压技术，即选用低熔点优质的光学玻璃，采用精密控制的批量热模压技术进行生产的产品，按下游应用不同，主要分为成像类玻璃非球面透镜和激光准直类玻璃非球面透镜。成像类玻璃非球面透镜主要用于智能手机、高清安防监控、车载镜头等；而激光准直类玻璃非球面透镜主要用于激光器、测距仪等仪表仪器领域。
非球面镜片的生产对镜片设计能力和模具加工能力要求较高。公司的玻璃非球面产品采用热模压的方式生产，设计与生产过程的关键工序在于模具设计、加工以及批量压型生产，其模具精度、与原材料的贴合程度都直接决定了产品的精度。模具需要通过补偿解决折射角度、膨胀系数、致密性等难点。
蓝特经过多年的研发和持续的技术积累，已经掌握了从模具生产、模压成型的精度控制等多方面的模具制造补偿技术、多模多穴热模压加工技术和镜筒一体成型技术，具备高效率、低成本、高稳定性、大批量生产的能力。
2.2、新能源车智能化加速，车载摄像头市场快速爆发
汽车智能化加速，ADAS渗透率提升。ADAS(AdvancedDriverAssistanceSystem,高级驾驶辅助系统)主要利用车载传感器对周围环境进行实时感应与信息采集，进行静态、动态物体的辨识、侦测和追踪，结合导航仪地图数据进行运算与分析，从而实现辅助驾驶或无人驾驶。无人驾驶系统的核心即：感知-决策-执行，其中感知系统是整个无人驾驶系统的基础。ADAS的传感器包括了车载摄像头、毫米波雷达、超声波雷达、激光雷达等。
受益于ADAS渗透率持续增加，车载摄像头搭载量快速增长。随着ADAS渗透率提升以及智能驾驶等级的提升，单车摄像头搭载数量也在快速增加。根据MEMS咨询数据，从L1-L2级别，要求的车载摄像头数量将从2个提升到7个，L5级别将提升到9个，ADAS渗透率提升快速拉动了对车载摄像头需求。
新能源车品牌将ADAS作为宣传主要卖点，不计成本升级规格。根据工信部数据，我国新能源汽车销售完成.1万辆，同比增长1.6倍，主要新能源造车势力如蔚来、小鹏等在全车感知硬件的装配上尤为激进，新发布产品均搭载L2或以上级别辅助驾驶系统，旗舰车型摄像头数量都在10颗以上。
车载镜头量价齐升，市场规模空间广阔。受益于自动驾驶升级以及车载镜头性能优化，单辆汽车搭载摄像头数量以及价值量快速提升。根据旭日大数据，年全球车载镜头出货量同比增长28%至3.2亿颗，年有望超过4亿颗。
玻塑混合兼具成本和性能优势是车载镜头的主流。“车规级”镜头需要考虑光学焦平面的稳定性、热补偿特性、高通光特性、光学焦平面和相机的热补偿，以及各种干扰控制等多方面的要求。手机塑料镜头在严酷环境下难以保持稳定性，纯玻璃镜头成本较高，目前车载镜头多为玻塑混合镜头，而前视镜头部分为全玻配置。根据ICVTank数据，年全球车载镜头收入规模达11亿美元，按照3美元/颗均价，未来车载镜头市场预计有望超30亿美元。
公司非球面透镜布局已久，是舜宇等镜头厂的非球面透镜重要供应商。蓝特在年开始进入玻璃非球面透镜的研发及试制阶段，年实现玻璃非球面模压产品小批量试产；年凭借高精度模压玻璃非球面透镜进入车载镜头，年成为索尼绿色合作伙伴，目前公司车载镜头用玻璃非球面透镜销售给舜宇、索尼等多家客户。公司董事长兼总经理徐云明已经在光学行业耕耘20余年，曾被称为“国内玻璃非球面制造领域第一人”。
ADAS等级不断提高，玻璃非球面透镜需求旺盛，未来玻璃非球面行业将持续高增长。截止年底，公司拥有非球面模具加工机19台，按照万元/年/台模具机的产值估算法，预计现有玻璃非球面年总产值能达到3亿元以上。公司目前仍有在途的模具加工机，未来规划的总产值有望达到4亿元+。
2.3、激光雷达市场崛起，透镜是光学系统中重要部件
激光雷达的原理是向被测物体发射激光束，然后将接收到的回波与发射信号进行比较，适当处理后，获得被测物体有关信息。相比于其他传感器，激光雷达有效探测距离远、探测角度大、精度高，能有效弥补车载摄像头和毫米波雷达等传感器的不足，是高级别无人驾驶技术实现的关键。
根据沙利文预测，激光雷达年全球市场规模预计为亿美元，CAGR6=64.5%，ADAS领域激光雷达届时市场规模预计将达到46.1亿美元，CAGR6=83.7%，此外，服务机器人和车联网市场激光雷达年预计将分别达到7亿和45亿美元，CAGR6分别为58%和48%。年中国激光雷达市场预计将达到43.1亿美元，CAGR6=63.1%。
激光雷达目前主要以机械式为主，法雷奥是龙头。法雷奥是激光雷达目前行业龙头，截至Q3，法雷奥市场份额约28%，中国速腾占比约10%，仅次于法雷奥。从波长来看，激光雷达主流波长是nm和nm，占比分别为69%和14%，按照技术架构可分为整体旋转的机械式（Velodyne、主要玩家是禾赛和速腾）、收发模块静止的半固态（包括转镜式和MEMS式，主要是Luminar、华为和速腾等）及固态式（包括相控OPA、Flash、电子扫描方案等，主要是Ibeo、Ouster等），目前机械式在行业占比达到66%，其次是MEMS。
光学系统是激光雷达重要组成，发射和接收模块是重要部件。激光雷达主要包括发射模块、扫描模块和接收模块，其中发射模块和接收模块都包含光学系统，包括透镜、反射镜、滤光片、准直镜、扩散片、分束器等，发射端要求是减小发射光束的发散角，保证光束质量，接收端主要任务则是尽可能更大范围的接收回波光束。其中透镜多为全玻镜头，由多个非球面镜片组成。蓝特是国内非球面镜片的重要供应商，通过舜宇等镜头厂已经大批量供应车载镜头，切入激光雷达透镜的非球面镜片，市场优势显著。（报告来源：未来智库）
3、传统棱镜高景气，微棱镜接棒助力高增长
3.1、传统成像棱镜优势地位显著，依旧高景气
望远镜市场稳健发展，需求持续增长。随着天文学日益凸显重要性以及光学元器件精度的不断发展，各国对天文研究的经济投入不断加大，成为望远镜市场增长的主要推动力量；另一方面，由于消费者可支配收入的增加，高端望远镜也逐渐下沉，深入到生活娱乐领域，民用望远镜得到深入普及和发展，促进全球望远镜市场规模不断增加。根据QYresearch数据显示，年全球望远镜市场规模达到了11.25亿美元，预计年将达到12.1亿美元，年复合增长率为1.05%。
望远镜中棱镜是重要成像元件，屋脊棱镜加工难度更高。望远镜中光路会多次折返成像，其中棱镜是光路实现折返的重要元件，按照棱镜光学设计不同，一般分为普罗棱镜和屋脊棱镜，前者是传统的经典设计，横截面是个等腰直角三角形，，形状简单，容易加工和装配，但体积大也较重。屋脊棱镜结构复杂，透光率低，但尺寸能做的较小。
深耕传统光学领域20年，保证棱镜优势地位。公司自年起就引进棱镜生产线，成功推出了多款棱镜产品。目前公司采用自主研发的超高精度玻璃靠体加工技术、屋脊棱镜加工技术，使得成像棱镜具备较高的面型、尺寸和角度精度；采用大尺寸棱镜加工技术能有效解决业内加工大尺寸棱镜带来的面型精度低、尺寸公差和角度公差大的问题。历经20余年，目前传统棱镜终端产品广泛应用于望远镜、可视化视频会议系统等，行业优势地位显著。
绑定龙头公司，棱镜业务确定性强。公司传统成像棱镜主要客户为昆明腾洋集团和KAMATECH(HK)LTD（日本镰仓）。其中昆明腾洋是国内头部高性能光学仪器的OEM和ODM厂商，产品主要销售欧美等海外国家地区。日本镰仓光机株式会社是日本著名的双筒望远镜制造商，业务主要为向大型相机制造商和光学企业提供OEM产品。
公司深度绑定昆明腾洋集团和日本镰仓，根据招股说明书披露，公司向昆明腾洋集团的销售额占其同类产品采购额的90%以上，并于年成为日本镰仓的前十大供应商，未来成像棱镜业务预计将为公司提供稳定的现金流。
3.2、大客户将搭载潜望式摄像头，微棱镜接棒助力高增长
摄像头升级是智能手机更新迭代重要着力点，潜望式摄像头是高倍长焦的必然选择。摄影头是智能手机厂商打造差异化竞争的重要方向，其中高倍光学变焦技术是升级的突破点。一般来说，光学变焦通过改变镜头、物体和焦点三方的位置而达到不同的变焦倍数，在传统单反相机里，所需光程越长镜头意味着需要的镜头长度也就越长。但智能手机的轻薄化无法支持长焦镜头所需要的厚度。受制于机身厚度，潜望式摄像头成为了高倍长焦的必然选择。
潜望式摄像头通过将原本竖排放置的镜头在手机内横向放置，并以特殊的光线转向微棱镜，让光线折射进入镜头组，使光线在镜头组内多次折射，有效解决了在不增加机身增厚的情况下增加光程的问题。
安卓高端机多搭载潜望式摄像头，未来有望成为中高端手机标配。年OPPO率先在MWC大会上发布了内置微棱镜实现5倍无损变焦的潜望式摄像头。此后主流安卓阵营手机品牌均推出搭载潜望式摄像头的旗舰机型，例如华为P30Pro首次搭载了潜望式摄像头，最大可实现5倍光学变焦，三星S20Ultra可达到10倍光学变焦，随着渗透率的提升，潜望式摄像头需求空间有望进一步放大。
潜望式摄像头渗透率提升，微棱镜市场放量。潜望式摄像头的核心部件是微棱镜，通过微棱镜的组合改变光程，从而在小空间内有效增加光学变焦倍数。年全球含潜望式摄像头手机的出货量约为0.32亿颗，年略下降主要因华为高端机缺芯，但预计到年配置潜望式摄像头手机的出货量达到万部，届时潜望式摄像头渗透率将达到6.2%。随着潜望式摄像头的渗透率不断提升，市场规模不断扩张，微棱镜需求也持续扩容。
微棱镜涉及多种工艺加工难度较大，蓝特以棱镜起家优势明显。潜望式微棱镜体积较小，有多个面，因此涉及到多个面的粗磨-精磨-抛光，加工难度较大，涉及到冷加工、镀膜、印刷等核心工艺，对企业的综合实力要求较高。蓝特以棱镜业务起家，其棱镜团队人数高达-人，在潜望式棱镜业务优势显著。
大客户将发布搭载配置潜望式摄像头机型，蓝特作为大客户的原长条棱镜供应商有望切入供应链。截止目前，大客户还未推出搭载潜望式摄像头的机型。但在年7月13日，GSMArena网站公布了大客户潜望式摄像头新专利，表明大客户在不断更新技术储备，有望在未来推出对应机型。
根据招股说明书，蓝特光学IPO募集的约2.7亿元用于建设微棱镜产业基地，基于公司在前置FaceID识别模组同大客户的深度合作以及在微棱镜技术方面的深厚实力，我们认为公司有望切入大客户，公司的棱镜业务有望迎来量价齐升。
4、AR光波导渐成主流，高精度玻璃晶圆未来可期
公司的玻璃晶圆产品主要包括了显示玻璃晶圆、衬底玻璃晶圆和深加工玻璃晶圆。显示玻璃晶圆再裁剪切割后可制成AR光波导，最终用作AR镜片材料。衬底玻璃晶圆主要用于与硅晶圆键合，在半导体光刻、封装制程中作为衬底使用。深加工玻璃晶圆是在显示玻璃晶圆或者衬底玻璃晶圆的基础上根据客户需求进行进一步加工制作而成，可以分为WLO玻璃晶圆、TGV玻璃晶圆和光刻玻璃晶圆等，主要应用于晶圆级镜头封装、AR/VR、汽车LOGO投影等领域。
4.1、AR光波导渐成主流、高精度玻璃晶圆不可或缺
Oculus热卖，AR市场爆发在即。随着5G、人工智能、云计算与AR/VR的日益融合，以及AR/VR技术的不断发展，专用光学元件、显示方案的市场规模不断扩大，为终端产品的发展搭建了良好的硬件基础。
VR技术是指虚拟现实技术，即采用3D交互逻辑的成像技术，利用计算机模拟虚拟环境，通过在虚拟环境内体验实现在视觉的图像刺激，给使用者沉浸感。AR是指增强现实，是将虚拟信息和真实世界融合的一种技术，利用计算机将文字、图像、三维模型等信息进行模拟仿真处理，叠加虚拟信息在真实世界里加以应用。目前VR应用目前主要集中在娱乐上；而AR是应用范围较广，包括教育、医疗、工业等领域。
根据VR陀螺的统计，年全球AR头显出货量为57万台，同比增长44%，预计年将增长93%到万台，预计年销量将达到万台，年-年AR眼镜出货会迎来爆发式增长。
光波导是主流方案。AR目前尚未有上百万销量的产品，其中显示方案是量产的重要难点，AR显示方案目前可分为四种：棱镜方案、自由曲面方案、全息透镜方案和光波导方案。
其中棱镜和自由曲面方案相对成熟，棱镜方案通过投影到带有切割反射面的小棱镜上成像，棱镜将图像反射到人眼视网膜中，与现实图像相叠加成像，技术门槛低，但视场角小、镜片厚且亮度不足。自由曲面指通过投影到表面不规则的带反射/透射（R/T）值的曲面反射镜，然后反射回眼内，这种方案显示源一般在额头前方，自由曲面厚度较厚，外界透光率较低，视场角也较小且体积较大。全息透镜方案虽具有视场角较大以及体积小的优势，但受限于眼动范围较小，成像效果并不理想。而光波导方案凭借高清晰度、较大视场角、小体积等优势，成为目前最佳的主流方案。光波导方案分为几何光波导和衍射光波导，其中根据光栅加工制作方式不同分为表面浮雕光栅波导和全息体光栅波导。相比于几何光波导，衍射光波导能实现二维扩瞳，扩大可视范围且量产难度相对较低。
AR高精度玻璃晶要求较高，折射率是关键。光波导元件的玻璃基底需要采用高质量的玻璃晶圆制作，为了扩大近眼显示的视场角，玻璃晶圆需要具备高折射率。为了减少色散问题，下游厂商通常要采用多层玻璃晶圆制作多层波导传输不同波段的光信号，因此要求玻璃晶圆达到厚度为0.3mm的超薄状态。年初康宁发布全新2.0高折射率玻璃，能实现更宽广的视场角（FOV）和更出色的光学清晰度，以及优异的蓝光透光率。
蓝特绑定康宁提供AR晶圆的前道加工，其AR玻璃晶圆业务未来可期。蓝特参与AR晶圆的前道加工，主要包括切片、粗磨、铣磨、抛光、镀膜等工序，根据公司招股说明书披露，公司已成功研制出中大尺寸超薄晶圆加工技术，是全球最早实现折射率最大到2.0的12英寸玻璃晶圆量产厂商之一，且具备厚度在0.2-1mm、表面平整度控制在1μm以下、表面粗糙度小于0.2nm的高精度，目前已成功打入康宁、DigiLens、MagicLeap等公司的供应链体系，后续借助康宁的卡位优势，蓝特AR晶圆业务未来可期。
4.2、半导体制造工艺改进，玻璃晶圆发展空间广阔
玻璃晶圆因具有化学纯度高、抗热膨胀和热冲击性能强、抗拉强度高、耐辐射性能高、光传输效果好等优点，常作为基板材料应用于半导体制作过程中的光刻和封装测试环节。玻璃晶圆可以作为半导体晶圆载具在半导体加工生产中用作辅料，也可直接作为永久性衬底成为成品芯片的一部分。随着半导体整体制造产业和工艺技术的更新迭代和快速发展，玻璃晶圆的市场应用规模也逐步增大。
应半导体工艺制作改进，光学元件也逐渐向微型化、模块化和集成化的方向发展，促进了高精密加工技术的发展，结合了半导体制造工艺的晶圆级光学元件（WLO）逐渐成为市场主流。WLO以玻璃晶圆为基材，使用半导体工艺将多个玻璃晶圆压合，再切割成单个光学元件。相比传统几何加工的光学元件，WLO具有可靠性高、一致性强、成本较低等优点，成为光学系统发展更优的选择。
公司于年开始进行WLO玻璃晶圆开孔技术和高精密光刻技术的技术研发以及样品的试做；于年成功研制出WLO玻璃晶圆、光刻玻璃平片并实现销售。公司不断进行技术和工艺的研发，自主研发了WLO玻璃晶圆开孔技术和光学级高精密光刻技术等。目前，公司利用高品质的位置精度控制工艺，可开WLO玻璃晶圆的大口径孔，实现尺寸误差小于1μm、位置误差小于5μm、破口小于10μm。相关产品已经进入康宁集团、AMS集团、舜宇集团等公司的供应链。
5、盈利预测
预计公司//年收入分别为4.24、5.40、12.77亿元，同比增长-3.4%、27.3%和.5%，归母净利润分别为1.41、1.47、4.82亿元，同比增长-22.7%、4.1%和.7%，对应年02月21日收盘价的PE分别为49.06、47.14、14.39倍。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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